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[万科彩票充值]国家繁荣宏观:通货膨胀对人民币“内衰外涨”的影响如何?

原标题:国家繁荣宏观:通货膨胀对人民币“内外升降”如何影响货币政策?

事件:11月份消费物价指数同比为4.5%,预期为4.2%,前值为3.8%;生产者价格指数为-1.4%,预期为-1.5%,先前值为-1.6%。

核心结论:

1 消费者物价指数:11月份超出预期,原因是猪肉重量和非猪价格上涨,以及对12月份猪油价格同时上涨保持警惕。11月份消费物价指数同比上涨4.5%,比市场预期高出0.3个百分点,食品仍然是主要支撑,消费物价指数和核心消费物价指数呈现明显差异。

超预期在哪里?1 )虽然猪肉在11 月月内下降较多,但环比月均值仍然上涨,且权重大幅上行0.8 个百分点至4.74% ;需客观看待近期加快生猪生产和扩大进口等政策的对冲作用,预计猪肉供给短缺局面最快在2020 年三季度开始趋势性缓解;2 )11 月剔除猪肉的CPI 同比也在上涨,主因鲜菜、牛肉等替代品涨价,非食品同比也进入回升周期。 后续 CPI 怎么走? 12 月警惕猪油同涨, 2020 年类倒“ U ”型。 近期看,猪价、菜价、替代品、油价将推升 12 月 CPI 同比至 4.8% 以上,甚至摸 5% 。 12 月油价同比上行可能拉动 CPI 同比约 1 个百分点。展望 2020 年, 1 月 CPI 有望是全年高点,将显著超过 5% ,甚至在 5.5% 以上;采用修正后的环比权重动态调整法预测,由于猪肉环比权重的上升,明年上半年 CPI 同比都将维持在 4% 以上高位,三季度之后再逐步回落 。

2,生产者价格指数:生产者价格指数是否偏离生产者价格指数工厂价格?同比增长并不意味着需求增加。

11 月 PPI 同比 -1.4% ,降幅缩窄,主要受翘尾因素提振(较 10 月提高 0.3 个百分点),环比转降指向内需仍弱。PPI 环比与PMI 出厂价格、生产资料价格指数环比相关度较高,三者11 月齐回落指向内需仍弱。行业指标的分化反映了食品价格继续带动食品产业链价格攀升;石化产业链伴随原油价格回升而改善;地产链内需不足;新经济、消费类行业继续维持平稳。 往后看,预计 12 月 PPI 同比继续向上,但仍将为负; 2020 年 PPI 同比中枢将高于今年,有望回升至 0 上方。 四季度 CRB 工业原料现货指数同比仍为负,且降幅扩大,指向明年一季度 PPI 仍将承压。展望 2020 年, PPI 在一季度基本走平,二季度先降后升,下半年持续回升。

3 从通货膨胀到人民币“内涨外涨”,它如何影响货币政策?

“内贬外升”下货币政策该如何抉择? 内部均衡方面,要保持货币政策的连续和稳健性,维持货币政策的宽松,强化金融供给侧改革和利率市场化。我们仍预计,后续降准“降息”仍然可期、但幅度和次数有限。外部均衡方面,要坚持以我为主,保持人民币汇率弹性和在合理均衡水平上的稳定,避免实际汇率长期偏离均值。 如何理解人民币汇率的“内贬外升”? 一国的货币价值有对内、对外两种表现形式,其中货币的对内价值体现为单位货币能够购买的商品和劳务的多少;对外价值体现为本国货币与外国货币的交换比例。 2020 年我国大概率面临以 CPI 和 PPI 综合衡量的广义通胀高于今年,而人民币汇率贬值压力缓解、具备升值动能的“内贬外升”局面。 “内贬外升”有何弊端? 人民币“内贬外升”及其背后的内外经济失衡将从政策、经济、资产等方面制约我国的发展,包括加大货币政策操作难度;出口企业经营环境恶化;金融监管难度上升等。

风险提示:生猪价格涨幅低于预期,美国经济超出预期弹性,政策力度低于预期。

案文如下:

消费者物价指数:为什么11月超出预期,警惕12月猪油价格上涨

11月份消费者物价指数同比上涨4.5%,与我们的预期一致。增幅超出市场预期0.3个百分点,较上月上升0.7个百分点,连续3个月高于3.0%。总的来说,食品分项仍然是主要的支持,消费物价指数和核心消费物价指数显示出明显的差异。十一月份,消费物价指数食品类上升3.6个百分点至19.1%,非食品类上升0.1个百分点至1.0%。与此同时,核心消费物价指数同比下降0.1个百分点,至1.4%。

消费物价指数的两大超越预期

超出预期一:猪肉价格持续环比上涨,其重量大幅上升

生猪价格仍在逐月上涨,而且同比大幅上涨。从环比来看,虽然猪肉价格在11月前后呈现出高企低企的趋势,但市场认为猪肉价格正在下降,但从月度平均水平来看,猪肉价格仍在逐月上涨。11月,22个省市生猪平均价格环比上涨0.45%,36个城市猪肉平均零售价格环比上涨9.49%,居民消费价格指数环比上涨3.8%。从同比来看,尽管生猪价格的绝对值与10月份基本相同,但由于基数下降,11月份同比大幅上涨,生猪价格同比大幅上涨173%,明显超过季节性水平。同月消费物价指数猪肉分项同比上涨110.2%,同比上涨2.64个百分点。

11月份,猪肉分项的重量比上个月大幅上升。根据统计局公布的消费物价指数猪肉分项环比拉动率和环比增长率,可以计算出环比重量。我们的计算结果显示,11月份猪肉分项环比重量大幅上升0.81个百分点,至4.74%,从而提高了猪肉分项环比拉动率。环比重量与上月猪肉分项环比总量的相对增加有关。从库存的预期指数来看,猪肉供应减少的趋势最快可能在2020年第三季度得到缓解,因此消费物价指数猪肉分项的环比重量将继续上升。

客观地看稳定生猪价格政策的套期保值效果,生猪价格的上涨可能会收窄,但下降趋势仍然很难。最近,有关部门出台了增加猪肉进口和加快生猪生产的相关政策。12月6日,国务院关税税则委员会表示,将对大豆、猪肉和其他商品进行一些关税减免工作。同一天,农业和农村事务部发布了《加快生猪生产恢复和发展三年行动计划》(以下简称《计划》),旨在从补贴规模化养殖、保护养殖用地和扶持中小农户等方面加大对生猪生产的全面支持。目标分为三个步骤:1)在2019年尽快遏制生猪数量的下降,确保下降在年底前停止,确保明年春节和全国“两会”期间猪肉市场供应基本稳定;2)确保产能在2020年底前基本恢复到接近常年水平;3)2021年恢复正常。

应该指出的是,虽然10月份能够繁殖的母猪数量逐年减少,但仍然是负数。根据领先规则,2020年8月后生猪价格同比涨幅将同时收窄,但绝对值能否下降仍需进一步观察。更近一点看,冬至将在12月到来,民间生产的香肠和熏肉将增加1月份春节期间对猪肉的需求。预计在12月至1月期间,猪肉价格将比以前上涨更多。从中期和长期来看,生猪价格的上涨会继续蔓延吗?非食物呢?-同时对10月份通货膨胀的观点进行评论,由于国内库存增长率仍然为负,猪肉进口相对有限,猪肉供应预计将在2020年第三季度大规模释放。

超出预期2:不包括猪肉在内的消费物价指数也在上升,新鲜蔬菜和替代品的价格在上升,非食品类商品正进入年的复苏周期

与前几个月不同,11月份猪肉被剔除后,消费者物价指数也同比大幅上升。数据显示,不包括猪肉在内的消费物价指数同月同比上升1.86%,比10月份上升0.5个百分点。其中:1)在食品项目中,新鲜蔬菜的生产和储存成本因气温下降而增加,新鲜蔬菜价格逐月上涨1.4%,从同比下降上升;受旺季和替代品的推动,牛肉和羊肉价格环比分别上涨2.8%和1.3%,同比分别上涨22.2%和14.3%。回顾过去,预计新鲜蔬菜和牛肉羊肉的价格将继续上涨。2)非食品类:11月份非食品类同比增长1%,比上个月增长0.1个百分点。根据我们的报告“生猪价格的上涨会继续蔓延吗?”非食物呢?─此外,在评论十月份通胀的计算时,根据主要效用及历史同期新价格升幅的平均值,一般预测消费物价指数非食物项目已见底,稍后会回升,但幅度有限。

如何跟踪消费物价指数?-警惕12月份同样的猪油上涨,2020年

在不久的将来,猪肉价格、蔬菜价格、替代品和油价将把12月份的消费物价指数推高至4.8%或更多,甚至5%。冬至过后,对猪肉、牛肉和羊肉的需求将继续推高肉类价格。同时,由于去年12月原油价格较低,欧佩克+在12月9日深化减产以支撑油价。布伦特原油预计将在12月份同比增长10%以上,这相应地推动CPI同比增长约1%。非食品将继续逐年增加。

预计2020年消费物价指数的同比高点将出现在1月份,而且全年都将走出“U”字形。由于猪肉的短期供应最早可能在2020年第三季度出现放缓趋势,加上春节的月份不对,明年1月可能达到全年最高水平,消费者物价指数将大幅超过5%,甚至超过5.5%;修正后的模型采用链条重量的动态调整方法。由于猪肉链重的增加,明年上半年消费者物价指数将保持在4%或以上的高水平,与去年同期相比,并将在第三季度后逐渐回落。此外,由于今年7月至9月能够繁殖的母猪数量同比大幅下降,明年5月至7月生猪价格仍将面临一些短期上行压力。当然,生猪价格的具体趋势取决于政策套期保值的效果。

生产者价格指数:生产者价格指数是否偏离生产者价格指数工厂价格?同比增长并不意味着需求的改善

生产者价格指数的同比下降在11月收窄,主要是受到提尾因素的推动,环比下降表明国内需求疲软。11月份的生产者价格指数同比为-1.4%,高于预期的-1.5%和之前的-1.6%。从这一差距来看,这一贡献主要来自升尾因素,影响约-0.9个百分点,比10月份上升了0.3个百分点。新价格上涨的影响约为-0.5个百分点,比10月份下降了0.1个百分点。

结合生产者价格指数环比、高频指数和生产者价格指数出厂价格,国内外需求仍然疲软。由于采购经理人指数是一个环比指数,它与采购经理人指数环比增长率有较高的相关性(估计显示,2016年以来,采购经理人指数环比与采购经理人指数出厂价格的相关系数为0.92,与采购经理人指数主要原材料采购价格指数的相关系数为0.93;生产者价格指数和两者在同一时期的相关系数仅为0.59和0.58)。11月,采购经理人指数(PMI)出厂价指数和原材料采购价格分别下跌0.7和1.4个百分点,相当于生产者价格指数(PPI)环比下降0.1%。同时,由于生产资料在生产者价格指数中的比重约为75%,这决定了生产者价格指数的走势。本期生产资料价格指数可以预测本期生产者价格指数。11月,前者环比下降0.72%,这也表明国内需求仍然疲软。

工业方面,石化工业、农副食品加工业等行业的增长率逐年提高。有色、黑色、采煤、洗涤等行业的增长率下降。计算机和通用设备等高端制造业的同比增长率略有下降。医药、汽车和纺织品的同比变化相对稳定。反映食品价格继续推高食品产业链价格;随着原油价格的回升,石化产业链得到了改善。房地产链中的内需不足;新经济和消费行业继续保持稳定。

回顾过去,预计生产者价格指数将在12月份继续同比上升,但仍将为负值。2020年生产者价格指数将高于今年,预计将超过0。第四季度,CRB工业原材料现货指数同比仍为负值,跌幅不断扩大。中国南方工业指数同比逐月上升,表明内需略有改善。由于CRB在生产者价格指数计算中的权重更大,生产者价格指数在明年第一季度仍将面临压力。预计2020年尾盘上涨因素将影响生产者价格指数趋势,新的价格上涨因素将保持稳定。根据我们的计算,展望2020年,生产者价格指数将在第一季度基本持平,第二季度先下降后上升,下半年继续上升。预计2020年中枢神经系统将升至0以上。

从通货膨胀到人民币的“内部贬值和外部升值”,它对货币政策有何影响?

如何理解人民币汇率的“内涨外跌”?

一个国家的货币价值有内部和外部两种形式,在这两种形式中,货币的内部价值反映在单位货币可以购买的商品和服务的数量上。外币价值反映在本币和外币之间的汇率上。在购买力平价下,理论上内部价值和外部价值应该是一致的,即货币应该同时升值或贬值。然而,由于不同国家的发展阶段、收入分配、人口结构差异、贸易和非贸易部门劳动生产率差异、内外经济失衡等因素,近年来新兴经济体货币容易出现“内部贬值和外部升值”的[1]。对中国来说,综合各种因素,2020年人民币可能面临“内部贬值和外部促进”的困境。

[1]参考文件《人民币内外升值对中国经济发展的影响研究》。

内部价值:更高的广义通胀削弱了货币的国内购买力。基于以上对消费物价指数和生产者价格指数的预测,2020年消费物价指数将呈现类似的倒“U”型,生产者价格指数将呈现类似的“V”型同比,年度中心将高于今年。如果总体价格形势的特点是以0.7PPI+0.3CPI衡量的广泛通胀,预测显示,2020年的总体价格水平预计将保持稳定,高于2019年。尽管消费物价指数面临结构性通货膨胀,但考虑到猪肉的替代效应和扩散效应,即替代品和农副产品价格的上涨,货币内部购买力仍将大幅下降。

外汇价值:贸易摩擦缓解美元疲软将提高人民币实际有效汇率。我们在年度报告中坚持认为,2020年,人民币后续贬值的压力将会缓解,升值势头将会增强。目前,影响人民币汇率的主要因素有三个,即美元指数、资本流动和贸易摩擦。1)美元指数方面,随着美国经济开始明显走弱,美联储(fed)加大规模并放松政策,预计美元将不会保持强势。2)在资本流动方面,随着债券市场和股票市场在国际指数中所占比重的不断增加,中国的资产仍然相对有吸引力。与此同时,中国加快了金融市场的开放,预计国际资本将继续流入中国。3)在贸易摩擦方面,回顾过去一年的人民币走势图,中美关系与人民币汇率密切相关:谈判有所缓和,人民币升值;谈判恶化,人民币贬值。趋势是,2020年的中美贸易冲突可能不会比今年更严重。

什么是“内部贬值和外部促进”的缺点?

人民币的“内贬值外升值”及其背后的内外经济失衡将制约中国在政策、经济和资产方面的发展[1]。首先,货币政策更难操作。从理论上讲,对于通胀而言,货币供应量应该适当减少,以避免大宗商品和资产价格的进一步上涨以及套利的自我强化。然而,在经济下行压力和人民币升值预期下,货币政策显然无法收紧。第二,出口企业的经营环境恶化。可能导致出口下降和出口部门利润损失。一方面,人民币升值会抑制出口;另一方面,由于货币内部贬值,出口企业部门的成本增加,利润和成本的双重挤压导致出口企业利润损失。第三,金融监管变得越来越困难。人民币升值将增强国内资产对海外投资者的吸引力,加剧国内通胀,可能导致商品和资产价格上涨。如果控制无效,可能会导致财务风险。

[1]参考文献《人民币“内衰外涨”的原因和机制研究》和《人民币内衰外涨对中国经济发展的影响研究》。

“内部衰退与外部上升”如何选择货币政策?

在内部平衡方面,要保持货币政策的连续性和稳定性,保持货币政策的宽松性,加强金融供给侧改革和利率市场化。食品在中国的消费物价指数中占有很高的比重,粮食和猪肉等短期供求失衡可能会给消费物价指数带来更大的上行压力。对于结构性通货膨胀,货币政策在控制食品价格上涨方面的作用有限。应扩大供应,并提供有针对性的补贴来调整价格。货币政策侧重于寻求价格、经济增长、国际收支平衡和金融稳定之间的平衡。引用易纲主席在《实事求是》发表的一篇文章中的话,“我们要抓住实施稳健货币政策的重点,即总量适度、滴灌精准、齐心协力、深化改革”。

至于减息,我们相信随后的“减息”仍然可行,但幅度和频率已经相对有限。从短期和中期来看,预计春节前的TMLF利率将呈下降趋势。预计未来(最早在今年年底和明年年初)将再次下调标准,但幅度有限(自今年以来,央行高级官员一再强调下调标准的空间不大)。明年,多边基金利率预计将下调1-2倍,最早在2020年2月和3月进一步下调10-20个基点(主要是因为消费物价指数高企已经过去,美联储降息预计届时将再次上调)。与此同时,OMO利率也有望下调,两者共同导致LPR继续下跌。

当然,与此相比,更重要的是要注意结构调整和精确滴灌。建议重视现代中央银行制度改革、金融供给方、利率统一和银行资本补充。此外,信贷将侧重于支持制造业、消费和小型和微型企业。其中,利率合并的重点是积极推动LPR的实际应用和现有贷款与LPR之间的逐步联系。

在外部平衡方面,我们应坚持以自身为重,保持人民币汇率的灵活性和稳定在合理的均衡水平,避免实际汇率长期偏离平均值。根据巴拉萨-萨缪尔森效应(Balassa-Samuelson effect),当国内可贸易商品部门(通常指制造业)的相对生产率高于国外时,国内实际汇率应该升值。然而,在2005年人民币汇率形成机制改革之前,中国的外向型发展战略导致人民币汇率被低估。因此,汇率形成机制改革后,人民币汇率回到了[1]的平均值。

易纲主席在《求是》杂志发表的一篇文章中强调,“我们要坚持稳定币值的目标,完善外汇市场的自律机制,不实行汇率,不搞竞争性的零利率或量化宽松政策,始终坚持维护币值稳定和保护广大人民福祉的首要任务。”此外,第三季度央行货币政策执行报告指出,汇率应“以我为主,把握内外平衡,有效应对外部冲击”。后续人民币汇率将保持稳定,预计将避免因实际汇率长期偏离平均水平而导致的长期国际收支顺差和国际收支失衡,从而缓解人民币“内部贬值和外部升值”现象。

[1]参考文件“人民币”外涨内跌:中国经济发展的阶段性现象。

风险提示:生猪价格涨幅低于预期,美国经济超出预期弹性,政策力度低于预期。

联系人:熊远,郭盛宏首席分析师。何宁,郭盛宏的助理研究员;刘新宇,郭盛宏的助理研究员。

来源:财经网站返回搜狐查看更多

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